来源：资本邦
直播主题：反弹先锋军?军工行业投资机会解读
直播嘉宾：
艾小军军工ETF()基金经理
张超中航证券研究所副所长、军工行业首席分析师
直播时间：6月29日15:30
艾小军：我们今天跟大家交流一下军工行业的投资机会。最近军工行业有一个重要的公司上市，因为它是我们国家在无人机产业里一个非常重要的参与者，所以市场的
马上要开始二季报、中报的披露，可能市场对军工行业上半年的业绩也有一定的期待。今年，因为我们经历了疫情的冲击，其实很多的行业受到的影响是非常大的，整个军工行业影响到底怎么样，大家的观点还是有一些差异，所以我们也请超总来做一个分享。
张超：各位投资者下午好，我是中航证券的张超。我先就近期对行业的一个基本的判断和大家沟通一下，另外讲一下我们对整个无人机行业，以及军贸行业的看法。
今天早上我做准备的时候翻了一下，上次和艾总做直播是5月10号。在5月10号的时候，我给的核心结论是一句话，我说“现在是军工行业历史上最好的时代，是基本面最为坚固的时候，整个行业应该是进行着历史性的扩产。”军工行业估值上在5月10号的时候确实是历史上最低的，基本面和估值是出现了一个肉眼可见的极为显著的一个背离。我们在5月10号其实是也是给出了一个很明确的判断和结论。第一个是从中长期维度上看，我们当时说四月底五月初底部位置极大概率应该是底部中的底部。第二点是从短期看，我们判断军工行业有一定上行空间。
在目前的时点，我觉得无疑的要明确的回答三方面的问题，而且我相信这也应该是大部分投资者最为
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近期军工板块行情回顾
张超：我先说一下近期在行情上值得
从行情上有几点，我觉得值得一提：
第一个是在过去十六七个交易日，有14次到15次两市成交量是破万亿的，所以市场的流动性还是很不错，市场风险偏好也是比较高的位置。
第二个是军工行业指数是周线的八连阳，连续八周军工行业都实现了一个上涨，这个数字是值得一提。因为历史上从年以来，军工行业周线八连阳仅仅是第三次，前两次分别出现在年和年。
第三点是从4月27号的反弹以来，军工到现在应该是最大涨幅已经超过了40%了，基本上回到了今年二三月份的一个水平位置。
第四点，军工行业的周成交量是呈现一个逐步放大的趋势。
第五点，上周军工行业里面的龙头型个股放量涨停，我觉得这也是一个值得重视的现象。
第六点，最近也有部分的个股创出了一个历史新高。
以上几个我觉得从行情的表现上是能给我们一些启示的点。其实这一轮的反弹行情军工应该是率先吹响我们赛道股反弹的号角，但之后从涨幅、涨速上就落后于光伏和新能源。
我觉得近期的上涨，从逻辑上可能是有三方面的因素。第一个我觉得是军工行业作为赛道股中的一员有一个补涨逻辑，军工先涨，但是之后是滞后于光伏新能源。第二个是其实很多人对军工的中报有一个比较乐观的预期，特别是在部分公司出了一个中报的预告以后，大家对军工的中报预期又乐观了一些。第三个，我们的感受到了越来越多的资金有了对军工行业的配置需求，因为毕竟军工属于一个高景气行业，又是一个免疫行业。我觉得是这三方面的因素共同作用，导致了近期军工的一个反弹。
有很多的同仁也都说了，最近是一个中报行情。我们的观点其实是有所不同、有所区别。我们对这轮行情的观点是一个超跌后的估值修复，再叠加一个基本面的因素的改善。而且我觉得从前一个多月来看，估值修复应该是占据更加主导的因素。在这一波反弹中，是军工先涨，但整体的涨幅又落后于光伏和新能源。如果是从近几日的行情，我觉得其实更多的逻辑是一个赛道股中的补涨和轮动，应该不算是一个中报行情。
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如何看待军工行业中报行情?
张超：在明确我们预测和观点前，我觉得我先要说两个事实，这两个是重要的事实或者是我们认为的重要事实。第一个事实，我们说军工行业是免疫行业，但我觉得这个“免疫”是需求免疫，并不是说行业不受影响。现在即将进入到一个中报业绩预告以及中报的披露期，其实中报也成为了我们现在
军工的二季度情况横向比较，和各个行业的比例来说，依然是有一个比较明显的比较优势，也可以实现一个同比和环比的稳健增长。但是毕竟是受疫情影响，我觉得我们如果是对二季度中报的业绩增速有过高的预期，还是需要理性一些，这个可能是不切实际的。但对于中报来说，我觉得不像很多人说的，军工会中报超预期，我们总体的对中报是持一个中性的观点，可以维持一个较高增速，但很难超预期，这是第一个事实。
第二个事实，军工行业的三季度很可能成为全年的大季，我们有大年，也就有大季。从历史上规律上来看，军工行业的每年的大季是四季度，但是今年情况我觉得是不一样了。一个是基于我们刚刚对二季度军工行业受疫情影响的判断之下，现在已经疫情已经是有了进一步的平抑，对于三季度军工企业，一方面它将回补二季度的缺口，二季度我没做的订单将平移到补缺到三季度。另一方面，现在很多军工企业其实都有点惊弓之鸟了，为了应对疫情的不确定性，我们会把四季度的很多任务会尽可能地提前，不会像往年一样非要等到四季度去生产交付，而是尽可能的提前到三季度。因为谁都不好说到四季度的疫情情况，政策是什么样的。说我觉得一方面是二季度的补缺，另一方面是四季度的提前，这就导致三季度今年全年的一个大季。
以上两个事实，简单说就是我们不应该对中报有过高预期，中报应该是维持一个较高增速，但是很难超预期。另一方面，三季度的情况应该会异常好。
同时我们要注意两方面的偏负面的因素，一个是确实短期的涨幅比较大，获利资金也是比较多。第二是赛道股整体来说反弹幅度并不低了。
基于我前面说的两个事实以及两个负面因素，我就说一下我们明确的观点。我说这个观点还有一个重要的前提，中报季业绩的逐步披露和三季度大季的确认，二者在时间上是同步和重合的。我们进入到七月份到八月份，一方面是中报逐步在披露，大家可能觉得是不是有的企业中报是低预期的。另一方面，我就看到三季度的情况能异常的好。所以说这两个因素一个偏负面，一个是偏正面，在时间上是重合的。
在这样一个前提之下，我们的观点有几个方面：
第一个，我觉得绝对的底部是明确的，就是4月27号底部，这个底部极大概率是不可能再次出现的。
第二个，我觉得是军工行业的中枢是将逐步的上移的，因为我们行业这样的稳定性确定性的优势应该是大部分行业所难以比拟的。
第三个，短期来看，我们认为这种上涨速度，弹速最快的时候，我觉得应该是过去了，后面应该是是到一个相对平稳的时候。因为过去一段时间，其实很多时候是一个超跌后的估值修复。
第四个，虽然已经是出现了一个相对比较明显的上涨，但是现在的估值水平放在长时间维度去看依然是一个比较低的位置。
第五个，我觉得短期来说，从我们感受到的情绪还没有到达一个高点，市场对军工行业的
第六点，我们考虑到中报季的业绩逐步披露和三季度大季的逐步确认，二者在时间上基本是重合和同步的。我们到了七月中下旬、八月底，意味着一方面我们会发现军工行业中报超预期是比较难的，可能还是一个稳定的同比和环比的增长。另一方面又发现三季度军工的订单是异常饱满，生产节奏是异常火热，交互应该是异常的密集，这两方面的因素就形成一个对冲。
基于这样的逻辑判断，我们认为进入中报期以后很可能是先以宽幅震荡为主，到了七月中下旬以后，当市场能够形成对军工行业三季度以及四季度以及以后一个更为一致的预期以后，再继续进一步地突破。
艾小军：几个赛道板块最近轮动的比较快一些，超总刚才提到的军工是吹响一个估值修复的号角，但是之后有一段时间是滞涨的，我觉得非常大的一个原因是，这个行业可能不像新能源汽车有非常多的高频数据能够得到验证。相比来看，军工行业更加依赖于研究员实地调研获取信息。但是前面几个月疫情对京沪深三地主要金融从业人员的外出调研形成了一个比较大的障碍。
到目前为止，我昨天看军工有一些回调，今年以来的表现大概跌了20%左右，位居全部一级行业的倒数的几名。但是我们过往的两年其实也都经历过军工全年排在前几名的这种情况。我记得年可能是在前五。
张超：去年也是深V，其实年初前四个月跌了30%多，后来从低点反弹了百分之四五十。
艾小军：所以我觉得今年整个需求是免疫的，不像有一些行业需求这两个月可能消失了。但是确实供给端多少也受到疫情的干扰，所以可能会通过后面两个季度把它找补回来。这种情况下，如果是按照超总的判断，三季度应该还是会有一个比较好的预期。
张超：感觉大家对三季度，一个是好像还没看那么远，只看中报。另外，我感觉大家还没有形成一个大多数的观点，认为今年的就三季度会非常好。
艾小军：应该快了，因为后面这种外出调研的机会太多了，这个行业这么多优秀的分析师都会跟主机厂，通过上中下游的调研验证，能够掌握这个行业的景气度。那个时候可能给我们投资者更多的一些信息，为他们的投资做出决策。
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关于无人机及军贸机会解读
张超：我觉得某无人机公司的上市其实还是一个标志性的事情。军事装备的无人化其实是一个很明显的趋势，我更想谈的是军贸。我觉得军贸对于军工行业是有很大的意义，这个意义我觉得可以归结成两个突破，一个是突破了军工行业市场的天花板，一个是突破了军工行业利润率的限制。
很多人都说军工行业是一个比较小的市场，包括民机和军贸应该是能够大大抬升军工行业的天花板。
我们也反观一下全球最大的军火商美国，我们说“天下不乱，美国不欢。”其实在地缘政治冲突之后，我们可以看看美国这些主要军火商的股价应该都是创出了一个历史性，反过来也是对我们的一个启示。
目前我们国内还是以保内需为主，因为目前国内是一个供不应求的状态，但很快我觉得我们就即将迎来一个军贸的历史性机遇。一方面是地缘政治冲突强化了全球各国的安全诉求，比如说美国批准了历史上最大的国防法案，北约也是不断地大幅提高军事预算。我们国家虽然目前是以保内需为主，但是可以预见，随着我们现在不断地扩产，随着我们军工行业的技术日益成熟，产能迅速提升，工艺体系不断地完善，其实军工行业的生产能力应该是很快的在某个时候将达到并超过国内的需求。在这样的一个情况下，我们军贸市场就会成为军工行业能够持续增长的第二曲线，能够成为一个新的动力。这是第一方面，军贸对军工行业来说，能够大大提升军工行业的天花板。
第二个突破就是一个军工行业利润率的限制。以前很多人说军工行业的利润率很难提升，我觉得军贸就是一个很有效的手段。比如从美国自己用的航母电磁弹射系统是八亿多，但出口的法国是13亿。美国自己采购F35B是1.1亿左右，但是出口新加坡是2.3亿，基本上都是有接近百分之大几十，翻倍的溢价，所以说军贸一旦量起来以后，在业务里面占比提高以后，其实对于军工企业的利润率应该是有一个很大的提升。
我觉得某无人机公司上市之所以市场
艾小军：大家都知道国内的民机市场空间非常大，“”短期可能没有办法很大规模的交付。像军贸就是无人机这一块，我们现在在巴铁，包括中东的这些国家其实已经在做了，我们能够更快地看到它对行业的影响。
张超：军贸就军事的进出口，现在中国的军工企业客户结构主要是以国内为主，如果是站在全行业历史来看，中国的外贸，军事出口可能只占我们目前全行业比例微乎其微。但是比如像美国或者欧洲的一些国家，洛马、波音这种，它的军事出口的比例占它整个业务比例应该是非常高的。军贸的逻辑现在还不成为军工行业的逻辑，但是将很快成为我们军工行业的一个重要的逻辑。
在五年、十年以前，我们国家的军贸是每年进口的多，出口的少。现在是处在一个相对平衡的时候，进口、出口差不多，但以后我们很快将迎来一个军贸的顺差期，一方面是军事的技术、装备的性能提高了，另一方面是产能提上来了，已经是有余力去做军贸业务。
艾小军：我补充一下。以前我们最早的主战机型很多，包括苏-27这些也是进口的，在飞机上的发动机的也以进口为主。
张超：对，发动机从进口装备种类上来说，应该是最大的一个品类，主要是从俄罗斯、乌克兰进口。
艾小军：我们在军工电子这一块，原来也都是依赖进口，现在这几年也是在逐步的国产替代了，并且替代的空间提升的也非常快，所以整体进口的量是有比较大程度的一个下降。因为大家对军工出口这一块了解的信息不是太多，也可以跟我们分享一下。
张超：以前国内一方面是技术不成熟，另一方面是产能不足，造成了我们其实是有一个比较明显的进口，比如从俄罗斯、乌克兰，像歼-11的系列，后面的一些先型号，很多都是苏式的，包括以前的苏-27、苏-30、苏-35，以及我们的发动机其实进口得更多。我们的主战型号的主力发动机(以前都是进口的)，现在已经基本上被我们的涡扇-10太行取代了。
现在国内对于俄式等装备的进口量应该是大幅减少，而且恰恰相反，因为现在地缘政治冲突以后，其实俄罗斯一方面要供自己用。另一方面，其实它的产能很多时候也供不上了。我们现在的军贸机会之一，可以去
艾小军：我们在国际的军贸市场机会主要有哪一些?
张超：总的来说，以前我们军贸出口的是相对性能差一些、低一些的出口，先进的装备其实是很少出口的。但现在我感觉其实整个策略还是有很大的转变，从公开消息上看，我们的歼-10CE也出口了，包括翼龙无人机、雷达装备，现在先进的型号也鼓励出口。
我觉得现在我们的思路是变了，从定性的角度上来说，现在更多的是先进的武器装备在出口。从领域上来说，更多的还是偏航空，三航领域，航空、航天、航海这方面的武器装备多一些。当然也依然有为数不少的地面装备，内蒙一机的坦克、装甲车也有一些量。
艾小军：我们看到也有非常多的媒体报道，包括之前的巴基斯坦的国庆直接有多少架出口型的歼-10CE。另外一个，性价比优势也是非常明显的，在一些市场上面，一个是美国本身的一些设备，出口的武器非常的昂贵，我们的性价比的优势这个时候可能也凸显出来。我们国家研制的武器，其实反过来也能够对后面的研发形成相应的支撑。在国内目前真的是实战应用比较少，一般都是演习。在国外，其实全球的局部冲突还是非常多，通过军贸这个业务，实际上也能拉动我们整个军工行业的技术往前进。
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军工ETF规模逆势增长
艾小军：军工ETF()近期的份额情况也有很多的投资者比较
在前期市场回调，尤其是深度回调的时候，军工ETF的份额是在持续地增长。近期我们的规模应该是已经超出今年初的规模了，这里面的资金的净流入占据了主要成分。
军工ETF主要就是覆盖了航空、航天、船舶、兵器、军事电子和卫星等军工领域的龙头公司，能否反应军工行业的整体情况，感兴趣的投资者可以
