（报告出品方/作者：国金证券，郑树明）
一、直营模式打造品牌优势，“天网+地网+信息网”共筑核心壁垒
1.1直营模式构筑差异化竞争力，盈利能力修复在即
直营模式助力顺丰的高品质服务，客户满意度和时效排名第一。直营模式下，快递公司总部对核心资源控制力度强，分支机构高执行力保证了服务质量和效率，提升用户体验。在国家邮*局发布的《关于年快递服务满意度调查和时限测试结果的通告》中，顺丰连续12年蝉联“快递企业总体满意度”第一名，在快递服务时限准时率测试结果中全部指标位列第一。
优质服务壁垒深厚，带来品牌溢价。公司单票收入高于行业平均水平，源于直营模式优势显著，快递服务时效受到信任，品牌认可度高，创造较大盈利空间。
综合运营能力和抗风险能力强。面对新冠疫情，顺丰积极应对外部环境变化，全年实现件量同比增长69%，远超行业整体增速的31%，市占率提升至9.8%，较上年提升2.2个百分点。年公司业务量同比增长29%，在年同期业务量高增长的基础上，增长态势仍然保持强劲。
资本开支叠加疫情补贴拖累Q1净利润，自Q2单季度净利缓慢回升。公司自年年底开始在中转场地、自动化设备、干支线运力等方面加大资源投入，以夯实运营底盘，提升网络整体的件量处理规模和能力，同时年一季度公司对留岗员工的激励和补贴增加，二者叠加拖累公司净利润。分季度看，公司扣非净利润实现环比上升，考虑到疫情防控已见成效，公司积极采取各项优化措施，投资逐步进入回收期，预计年公司盈利能力有望修复。
再融资巩固壁垒优势。公司于年5月公告拟非公开发行股票修订稿募集总金额不超过亿元，于年8月16日获得批文，年11月11日完成股权登记。本次发行新增股份限售期为6个月，最终发行价格为57.18元/股，共发行3.49亿股，募集资金总额约为亿元。根据募资使用计划，公司融资主要用于主营业务及未来战略布局，包括鄂州机场建设、设备升级、网络资源投入等，此次募资有助于巩固现有业务优势，提升公司盈利水平，进一步提升行业地位。
1.2天网：货机资源丰富，航空业务量全国首位
顺丰自营全货机规模达69架。截至年6月，公司拥有66架自营全货机（其中:11架、:2架、:36架、:17架），机队平均机龄24.5年，租赁13架全货机，共执行航线93条。截至年3月，公司全货机数量增至69架，远高于其他货航，处行业领先地位。
航空业务量居全国首位。年上半年公司完成全货机航班2.66万次，同比上升10.8%，发货量48.1万吨，散航航班总数达70.6万次，同比增长26.3%，发货量41.3万吨。年公司全货机发货量84.9万吨，散航发货量82.4万吨，发货量占国内航空货邮总运输量的33%。
国际航班资源不断扩充。公司航线覆盖欧洲、北美、东南亚区域，年顺丰航空共执行国际航线3,班，同比增长%，开航武汉=法兰克福、长沙=列日、武汉=大阪等27条国际航线，国际航线网络布局初具规模，国际供应链网络运营底盘进一步夯实。
1.3地网：服务网络布局完善，运输能力强
国内国际服务网络覆盖率高，全自动分拣装备。公司业务覆盖全国个地级市、个县区级城市，国内城市覆盖率达99.4%；国际标快、特惠业务覆盖78个国家及地区，跨境BtoC和电商专递业务覆盖个国家和地区。截至年6月底，公司拥有10个枢纽级中转场，37个航空、铁路站点（不含与中转场共用场地的站点），个片区中转场（不含快运及顺心中转场），其中个中转场已投入使用全自动分拣设备，较年末增加8个，较年末增加69个。
运输干支线密集。截至年中旬，公司开通干、支线约12万条，自营及外包干支线车辆6.8万辆，末端收派车辆11万台。
仓储网络完备。截至年6月底，顺丰拥有个不同类型的自营仓库（包含新夏晖冷链物流中心），面积约万平米。公司子公司双捷供应链拥有加盟仓个，面积达万平米，是自营仓储资源的弹性补充。公司深耕3C、快消、食品冷链、医药等多个行业，为客户提供定制化仓配供应链解决方案。此外，公司铺设海外仓网络，目前落地海外仓15个，遍及美国、德国、爱沙尼亚、英国、波兰、泰国、印尼、日本、澳大利亚共9个海外国家及地区，提供一站式进出口供应链服务。
1.4信息网：前沿技术赋能智慧物流，提升效能和用户体验
前沿技术打造智慧网平台，是顺丰的“智慧大脑”。顺丰通过大数据、区块链、机器学习及运筹优化、智慧物流地图、物联网、机器人，对内提升网络效率，对外赋能行业客户。
资本开支力度持续加大。H1，顺丰控股资本支出98亿元，主要投向分拣中心、飞机、土地、仓库、信息技术设备等方向，专注系统智能化建设、自动化设备投入，深化多元业务板块之间的资源融通，优化全环节营运模式。（报告来源：未来智库）
二、收购嘉里物流，国际业务迈出关键一步
2.1完成收购嘉里物流51.8%股权
收购嘉里物流51.8%股权。根据顺丰控股年9月29日的公告，公司全资子公司FlourishHarmony，成功收购联交所主板上市公司——嘉里物流51.8%的股权，对应9.31亿股，交易对价约为.55亿港币。
2.2嘉里物流实力雄厚，全球网络布局广泛
嘉里物流是国际稀缺的以亚洲为基地的多元化国际第三方物流服务供应商。嘉里物流总部位于香港，可为客户提供一系列供应链解决方案，主要业务分为货仓业务、物流运营服务、国际货运代理三大板块，拥有遍布全球59个国家及地区的办事处，环球网络遍及六大洲，合作伙伴涉及服饰、电子科技、食品饮料、酒类、快消品、工业、汽车、医药等众多领域，末端网络覆盖香港、中国台湾、泰国、越南、马来西亚、柬埔寨。根据《TransportTopics》，年嘉里物流以.5万的箱量位列全球货代第六名。
国际货运业务拉动营收维持高增长。年上半年，嘉里物流总营收达亿港币，同比增长68%。分业务来看，H1公司物流营运业务、国际货运业务、货仓业务收入分别为亿港币、亿港币、1.2亿港币，同比分别增长23%、%、23%。
核心纯利景气向上。年上半年，嘉里物流核心经营溢利上升70%至25.4亿港币；核心纯利达15.3亿港币，同比增长81%；归母净利润达33.8亿港币，同比增长%。分业务来看，公司物流营运业务、国际货运业务、货仓业务分部溢利分别为10.2亿港币、14.4亿港币、2.8亿港币，同比分别增长12%、%、18%。
物流营运：以亚洲为基地，在中国大陆以外市场布局广泛。年上半年，嘉里物流位于中国大陆以外的物流营运业务收入为88亿港元，占物流营运总营收的72%，同比增长4.4%。其中，位于亚洲（除中国外）的收入占比最高，达33.5%。
国际货运：中国大陆占比最高，增速快。年上半年，嘉里物流的国际货运业务在中国大陆的收入达.9亿港元，占国际货运总营收的36%，同比增长%。年上半年国际货运业务受益于消费模式转变及大陆出口量增长，同比增速达到%。
嘉里物流具备丰富的亚洲自臵物流设施资源。嘉里物流拥有1万余辆自臵营运车辆、24个物流中心，位于中国大陆、中国香港、中国台湾、亚洲其他地区的自臵物流设施占比分别为27%、15%、11%、46%。
2.3收购后与顺丰的协同效应显著，提升国际业务竞争力
嘉里物流丰富的货代及清关经验，提升顺丰跨境物流竞争力。跨境物流业务需要物流公司对各国法律法规、清关流程等非常熟悉。国际货代业务是嘉里物流的支柱性业务，年、年上半年营收占比分别为60.1%、68.6%，有望补充顺丰在国际货代、清关等方面的资源与能力，有效拓展公司运输渠道。
中美航线运力资源弥补顺丰短板。嘉里物流旗下的KerryApex公司拥有强大的亚洲至美国承运实力，年7月曾荣登亚洲至美国第一大无船承运商。收购后，顺丰进一步丰富“天网”资源，增进美洲地区市场网络密度，强化国际跨境业务优势。
丰富的ToB经验及客户积累提振顺丰供应链业务景气度。根据嘉里物流年报，在全球知名品牌顾问公司Interbrand评选出的全球不同行业大品牌中，超过40个是嘉里物流现有客户，嘉里已积累了深厚的行业专长，并在不同行业中应用创新流程，为客户提供时尚服饰及精品、电子及技术、餐饮、快速消费品、工业和材料科学、汽车以及医药保健行业的解决方案。凭借嘉里客户资源及多行业解决方案，叠加顺丰颇具规模的机队优势及完善的服务网络，未来顺丰有望在纵向与横向上拓展国际业务，实现更加完整的供应链服务并向国内外进一步延伸物流网络。
顺丰持续推进国际业务布局，后者成为增速最快业务板块。年，顺丰国际快递业务新增肯尼亚、阿根廷、老挝等16个国家，覆盖海外78个国家及地区，重点开拓中国出口至美国、欧洲航线，大力发展中国至欧洲、俄罗斯优势铁路线路。年，顺丰全货机国际航线总计运量约9万吨，国际业务实现不含税营业收入60亿元，同比增长%，占公司总营收的4%，成为公司增速最快的业务板块。年上半年，顺丰国际业务实现营收33亿元，较同期增长13%。
2.4对标UPS和FedEx，国际业务将是新业绩增长点
顺丰国际业务的收入占比提升空间大。从绝对值来看，年UPS国际包裹营收达亿美元，财年FedEx国际包裹营收达亿美元。从占比来看，年UPS国际业务占总营收的19%，财年FedEx国际业务占总营收的30%。而顺丰国际业务（不含嘉里物流）仅占总营收的4%，无论从营收还是从营收占比上看仍有上升空间。
国际业务利润率高，提高国际业务占比有利于提升盈利能力。根据UPS-年的数据来看，国际部门以20%左右的收入占比撬动了30%-45%的利润。尤其受疫情影响，居家隔离改变购物行为习惯，境内及跨境电商迅速发展，物流运输形成规模效应，年国际业务利润占比同步上升。
物流巨头通过收购实现国际布局是大势所趋。对于寄递行业，提升盈利能力初期意味着扩大企业业务规模，在揽收、运输、中转和派送等多环节实现规模经济，服务网发展扩张与网内运输量提升并行，逐步降低平均运输成本，筑建公司护城河。战略上，通过收购布局跨境市场是当前提升规模效率最高的方法。公司若想在其他国家复制本土的成长路径，需要从最初的网点设臵、运输派送等基础设施到运营牌照等*策性问题进行筹划，过程通常相对冗长，并且短时间难以与本土市场协同，影响公司盈利韧性。
国际物流巨头历史正是收购扩张的成功示例。UPS自年上市以来，累计并购超过40家公司以扩张全球业务，目前业务已遍及全球个国家和地区。FedEx于年成功并购当时全球最大航空货运公司飞虎国际，获得通往21个国家的航权、庞大机队和全球布局的配套设施，开始逐步打开国际市场。直至年，FedEx的全球扩张之路仍在继续，通过收购TNTExpress，在欧洲、中东、亚洲的公路网络得以极大补充，并在年实现FedEx与TNTExpress的地面网络互联互通，在年实现二者在运输和配送环节的整合，预计于年完成空中网络整合。
收购嘉里迅速补充跨境物流资源，跨境业务进一步增长。嘉里物流发展以亚洲为基地，作为东南亚市场最大的第三方物流企业之一，有丰富在泰国和越南的本土快递运营经验和客户资源，有望在品牌、资源获取、成本管理、运营系统等方面实现共享，有效帮助顺丰迅速抢占该区域市场。（报告来源：未来智库）
三、建设鄂州机场，对标孟菲斯打造坚实壁垒
3.1鄂州机场目标为亚洲第一大货运枢纽机场
鄂州机场是地方*府的重点工程项目。公司投资的鄂州民用机场转运中心项目建设，与湖北省、鄂州市联合打造以货运功能为主的国际航空货运物流枢纽，建成后将成为亚洲第一、世界第四的货运枢纽机场。该项目经过国务院、中央*委、发改委、交通部审批，为“十三五”规划重点项目，列入湖北省五大重点工程项目之一，获得国务院、中央*委立项批复。
鄂州机场已开启校飞，预计年年中投用。年12月29日机场主体已开启校验飞行，整个过程将持续30天左右，预计年年中投用。机场转运中心初步预计在年安装调试就绪之后投入使用。
对标孟菲斯，鄂州机场同样具有超级货运枢纽的潜力。鄂州机场和孟菲斯机场相似度高，分别位于中国和美国的中部，具备明显地理位臵优势，满足轴辐式网络对超级转运中心的要求。鄂州花湖机场将建成以全货机运作为主的4E级机场，独立平行双跑道，1.5-2小时飞行能覆盖经济人口占全国90%的地区，将在我国中部地区形成辐射全国的速递物流型货运枢纽，重塑我国民航的航空货运市场结构。
轴辐式网络的建立将有效提升航网效率。年，FedEx以孟菲斯为枢纽首创了轴辐式航空货运网络，美国东西部主要城市的货运飞机将去程货物运往孟菲斯中转，然后将回程货物运回始发地，显著实现降本增效。同样地，我们可以期待公司以鄂州机场为中心建立轴辐式网络，整体航网效率将有效提升，对扩大时效产品覆盖能力、提升产品时效、构建高端综合物流服务能力、降低航空网络运行成本形成良好的底盘支撑。
3.2鄂州机场将成为未来顺丰降本增效的王牌
成本端，对标孟菲斯，我们认为鄂州机场的轴辐式网络可给顺丰带来以下优势：
（1）运力配臵集中化。轴辐式网络通过航空枢纽对来自全国的运力进行二次合理配臵，从Fedex的发展历史来看，在孟菲斯投入使用后的5年间飞机数量增速明显放缓，运输货物量提升速度更快，运输量增长速度超过公司机队增长，飞机利用效率提升，实现大飞机替代小飞机。
（2）物流网络总成本降低，有效控制成本端。孟菲斯的地理位臵优势使Fedex轴辐式网络减少无效飞行及停留时间，节约油费及其他费用。在孟菲斯机场投入使用后，Fedex的单票成本、单票燃油成本均显著下降。根据顺丰年发布的《湖北国际物流核心枢纽项目介绍》，顺丰凭借鄂州机场打造的“枢纽飞”模式预期降低20%单位成本。
收入端，目标指引下顺丰货运量将大幅提升。年顺丰全货机发货量为85万吨，同比增长47%。在未来机场建设方面，鄂州机场打造以货运功能为主的国际航空货运物流枢纽，是亚洲第一个、世界第四个货运枢纽机场，预计年将达到万吨货邮吞吐量，年将达到万吨货邮吞吐量，在此目标下，顺丰货运量将有更大的提升空间。
时效件业务方面，1）时刻资源充分扩充。原有客运机场中，货运飞机在时刻资源的选择上通常需要让位于客机，白天的时刻常常很难拿到，这是限制时效件业务拓展的关键壁垒，公司枢纽选址鄂州有效规避了时刻、空域等不利因素，有望获得丰富航班时刻资源。2）隔日达业务普及城市将增加。鄂州机场作为货运机场，可为顺丰增加大量白天时刻，使顺丰时效件业务可拓展至全国更多城市。Fedex在入驻孟菲斯的同时，开展了隔夜快递业务，至20年代80年代末期Fedex完成同时向全球90个国家提供隔夜快递服务，专业货运机场孟菲斯的作用不可忽视。鄂州机场投入使用后公司2天内能够到达的城市，会从目前多个提升到将近个，绝大部分的主要城市都能享受到隔日达的服务。
产业集群物流先行，提升供应链业务渗透率。依托鄂州花湖机场与武汉天河机场共同组成的航空港综合试验区，重点发展新一代信息技术、汽车及零部件制造、生物医药、智能制造等产业，打造产业与物流的高效合作平台。年，武汉城市圈高新技术产业增加值亿元，占GDP比重达23%，城市圈经济创新能力稳步提高。顺丰依托丰富产业资源，可进一步提升供应链业务在武汉城市圈企业中的渗透率。
四、产品体系优化升级，多元化业务全面开花
4.1快递业务：时效件受高端消费催化，经济件品牌优化提升
时效业务中，顺丰标快产品迭代，产品维度清晰化。时效业务定位满足个人及企业客户快速寄递需求的高品质门到门时效快递产品，升级后产品主要包含：顺丰即日、顺丰特快、顺丰标快，将原归属于经济快递板块的标准陆运产品同步升级成为新一代的顺丰标快产品，兼具性价比的同时，强调公司时效领先优势。
经济快递中，特惠专配优化客户结构，强化盈利能力。经济快递主打高性价比，服务于电商市场并配套提供专业的仓储管理、仓配一体服务，年内逐步分化成两层产品：一为公司直营的“电商标快”产品，二为“丰网速运”产品。原特惠专配于年内调整优化客户结构，引导一部分优质客户升级至电商标快产品，另一部分将实现和丰网融合，进行客户群体两端分化，进一步匹配资源成本投入与产品定位，毛利压力有所缓解。
1、高端品牌加速线上布局，公司品牌与之契合，把握时效件新增长点
疫情催化线上商品消费加速渗透，消费结构优化升级。网上零售额在社会消费品零售总额中的比重不断上升，年同比增加4个百分点，电商行业整体飞速发展成快递行业新增长动能。在整体消费规模不断上升的基础上，国务院日前发布文章指出消费结构升级的趋势，居民对中低端消费品偏好降低，对高端消费品偏好有所上升。根据贝恩咨询调查结果显示，年疫情影响之下，全球奢侈品规模有所下降，我国奢侈品消费仍逆势而上保持较高增速，同比增长47%。
高端品牌同步加速线上渠道布局。年天猫奢侈品频道（TmallLuxuryPavilion）出现奢侈品品牌集中开店潮，Cartier、Gucci、Prada、Balenciaga、Armani、SaintLaurent等品牌陆续官方入驻，高端品牌发力线上渠道趋势明显。德勤研究报告《全球奢侈品力量》中指出，预计到年，25%的一手和二手个人奢侈品销售将在线上完成。我们有理由认为高端产品将继续加强电商渠道建设，推动线上销售量上升。
公司品牌更加迎合高端消费及其品牌定位。对于高端消费品类而言，商家和消费者双方通常对运费敏感性较低，对运输时效性、服务、安全有更高的要求。而公司一直以来深耕中高端市场，直营模式下不断提升时效和服务优势，品牌认可度较高，满足此类消费特性。因此，高端消费线上化趋势加速为公司时效件的继续增长带来新动力。年上半年时效快递业务实现营收亿元，同比增长6.5%。
2、经济快递重新匹配资源投入，“双品牌”战略覆盖客群差异化需求
丰网定位下沉抢占低端市场，与集团大网有效协同可期。。区别于顺丰品牌，丰网速运是下沉电商市场、与加盟系快递对标的独立品牌，把握电商发展趋势，实行品牌区隔。年上半年公司聚焦于网络能力和独立服务体系的搭建，在收派两端搭建加盟商网络。丰网一方面依托集团顺丰大网的剩余资源，在中转和运输环节充分发挥与顺丰大网的融通优势，成本和质量得以保障；另一方面，丰网填补公司资源空余，利用边际成本降低整体运营成本。长期来看，丰网未来将反哺速运大网，集团运输效率将进一步提升。
经济件优化提升成效显著。年上半年经济件业务规模大幅增长，公司快递业务护城河进一步加深，经济快递业务实现营收亿元，同比增长69%，电商件占有率不断提升。
4.2顺丰同城分拆上市，拓展多元化融资渠道
最后一公里配送服务的场景仍存增量空间。即时配送市场下，餐饮外卖场景已相对成熟，逐渐出现多元化趋势，向非餐领域扩张，包括同城零售、近场电商、近场服务等。受疫情影响，消费习惯受催化向线上迁移，非餐即时配送需求快速增长。行业年订单由年的46亿单，上升至年的亿单，复合增长率达到46%
第三方即时配送场景适配性更强。当前即时配送服务主要分为中心化平台下的即时配送服务平台、第三方即时配送服务平台，后者承接非关联体系、或非附属于中心化平台的订单，可有效对各类产品和服务实行配送场景全覆盖，满足不同预算要求、配送范围、服务时间及时间敏感性。越来越多的商家开始自建获客渠道，摆脱中心化平台管理，第三方平台更能帮助其实现与消费者的直接互动，并提供定制化配送服务以增强客户满意度。
布局同城业务，实现独立运营。年起，顺丰集团开始孵化同城业务；年6月，推出顺丰同城急送C业务；年1月，推出顺丰同城急送B业务；年3月，实现独立化运作，同年10月，“顺丰同城急送”品牌正式发布，采取全场景业务模式。年5月止过去12个月，顺丰同城业务已覆盖全国0余个城市，拥有53.7万名活跃骑手，22.2万活跃商家及万活跃消费者，合作品牌达0余个，保持高速增长。
同城业务在第三方即时配送市场中市占率稳居第一。独立第三方即时配送在B2C零售领域具备显著优势，因与商超、社区电商平台等客户不涉及竞争关系，在配送服务市场独具竞争优势。顺丰同城凭借扎实的运力基础、先进的大数据决策能力，叠加高品质服务，在中国物流与采购杂志发布的“年即时配送综合排名”榜单中位居首位。
营收保持高增速，规模效应有望改善运营效率。顺丰同城受益于行业高景气，叠加第三方配送去中心平台化优势，营收增速逐年向上，毛亏损迎来拐点。年，顺丰同城营收48亿元，同比增长%；毛亏损1.9亿元，较年的毛亏损3.4亿元有所减少；归母净亏损7.6亿元，亏损同比增加61%，主要系公司业务扩张导致的各项费用有所上升。随业务不断扩张，同城业务网络效应及规模效应随之增强，满足更多客群需求，充分发挥订单履约能力，优化订单结构，降低整体运营成本。
同城实业分拆在香港联交所主板上市，获独立发展空间。同城实业股票于年12月14日在香港联交所主板上市交易，发售价为16.42港元/股，扣除发行开支后，所得款项净额估计约为20.3亿港元，募集资金主要用于主营业务，扩大服务覆盖范围。
分拆提升公司整体业务专注度，子公司释放发展潜力。分拆上市一方面将为顺丰同城实业建立独立的国际资本运作平台，有助于提高其业务专注度和盈利积极性，提升同城实业的品牌知名度和市场影响力。另一方面，经过本次分拆，同城实业仍为顺丰控股的控股子公司，公司加速多元化布局的同时也能更好地聚焦传统快递物流。
4.3快运前瞻布局，新业务领航崛起
快运市场潜力巨大，行业处于整合期。零担快运行业是万亿级市场，处于规模化以及行业加速整合期，总货运量增速较快，-年CR10零担货运量复合增速达到13.6%。考虑到家电、家具等较重物品逐渐扩展线上销售渠道，快运行业未来增速将有所支撑。年双十一期间，顺丰快运+顺心捷达单日货量达6.9万吨，安能为5.1万吨，中通快运达到3.1万吨。不同于高度集中并呈现较高标准化与规模化的快递行业，快运行业集中度趋于集中，马太效应逐渐增强，收入前十强占比从年的69.3%上升至年80.4%，市场发展空间有望进一步挖掘。
“直营+加盟”比翼齐飞，中高端市场与主体市场全覆盖。顺丰快运业务于年正式推出；年投资控股顺心捷达，以直营品质运营加盟网络，实现高性价比和高品质并存；年7月正式发布顺丰快运品牌，与顺心捷达形成“直营+加盟”的双网运营体系。服务覆盖ToC大件包裹配送，ToB小批量调配、大批量调拨及整车运输。
其中，1）顺丰快运围绕着高端自建的直营网络，负责ToC的门到门业务，2）顺心捷达下沉主体市场，主攻公斤以上的批量件工厂企业客户，3）驹丰运力拓展大票零担市场，承揽企业级、工厂级的运输业务。围绕以上底盘业务，寻找增值服务机会，包括强化末端ToC到家送装等延伸服务，ToB大件仓配及入仓服务，形成相对成熟的末端差异化服务体系。公司公告显示，截至年6月底，一站式到家送装服务单量同比增长超过%，服务及时率99.3%，服务品类同比增长45%。
网络优势明显，时效较强。该业务推出之时顺丰快递网络已较为完备，快递大网密度优势明显，依托集团品牌及网络优势，大件时效和产品服务能力有所保障。通过干线提频和拉直、集散模式优化、精细管控等方式，大件物品运输全环节生命耗时缩短至42小时。四网融通加强快运业务的“顺丰优势”，组织架构上，快递和快运的主要运营部门实现打通，以实现资源统一规划和协同布局，快运业务进一步享受集团资源。
快运业务增长势头高景气，带来另一新增长点。截至年6月底，公司快运网络拥有41个枢纽级中转场，79个片区中转场。快运业务增长势头高景气，年上半年实现营收亿元，同比增长50%，领跑行业。整体零担货量同比增长81%，其中直营网货量同比增长89%，加盟网货量同比增长63%，为公司盈利能力提升注入新活力。
快运业务蝉联榜首，终端服务构筑高壁垒。公司“送装”、“搬家”业务全国推广，基于大件物流运输和搬运的末端需求发力末端服务，追求“入户”服务的极致。截至年上半年，公司快运业务的一站式到家送装服务单量同比增长%以上，服务及时率高达99.3%，服务品类同比增长45%。自年起，公司在运联智库发布的“中国零担收入Top30”榜单中，始终为第一名。
4.4四网融通，深化业务板块间资源共享
四网融通战略提出，干线网络有效整合。公司年上半年提出“四网融通”，加强速运网络、快运网络、仓储网络及加盟网络的场地、线路等资源整合优化。公司坚持多元化布局，服务以快递为起点，逐步扩展快运、冷运及医药、同城急送、国际及供应链业务。年上半年速运网络的大件快递大部分货量实现与快运网络融通处理，优化整合干线约1条，约占干线线路5%。
发挥传统业务优势，多元网络聚力融通。公司持续扩大资本开支、资源投入，增强自身供给能力的同时，市场竞争不断加剧，行业单票收入呈下降趋势，对公司的成本管控提出了较高要求，需要探讨如何进一步加强规模优势，扩宽企业护城河。顺丰作为综合物流企业，给出的答案是“四网融通”，实现高耦合、多元网络聚力融通以推动成本优化和时效提升。业务部门若各自建网，一方面无法发挥品牌传统快递业务优势，包括时效、网络、仓储能力等，另一方面新业务难以实现规模化效应，成本管控短期难以实现。
全链路成本精细化管理。公司通过集装集运、区域直分直发、中转直派等模式，有效缓解分拨及仓管环节压力依托品牌数字化科技底盘，公司坚持加强收、转、运、派全链路成本精细化投入与管控，搭建系统模型监控资源投入合理性，促进资源利用率、营运效能的提升，公司各业务板块网络运营效率得到提升，截至年上半年，仓管效能同比提升29%，资源使用效率环比逐步改善。
4.5产能周期影响消减，厚积而薄发
产能瓶颈亟需提升以长远发展。公司面对年全年业务规模高增长，选择加大新业务开拓及资源投入力度、夯实运营底盘，提升核心竞争力，以获得远期盈利能力提升。短期来看，初期资源投入不可避免会侵蚀盈利，然而从长远的眼光来看，公司整体朝着积极方向前进，通过网络融合、资源整合、自动化产能升级等经营举措，产能利用率及网络运营效率提升，进一步拓宽护城河，巩固长期竞争地位。
产能投放匹配新一轮业务量增长。年产能增速有所放缓，不及业务量高增长速度，公司调整产能资源布局，确保公司新一轮业务量增长与资源投入的匹配，年上半年折旧摊销较同期增长20%，其中固定资产折旧较年同期增长23%，规模优势将逐步显现。
资本支出力度加大，分拣中心比重较大。近两年公司资本支出明显加强了对土地、仓库、分拣中心、飞机及车辆项目的投入。其中，分拣中心的重视程度最高，年、H1分别投入38.4亿元、30.8亿元，均在年投资额三倍以上，用于中转场自动化设备升级与改造，重视网络整体产能的提升，迎接未来业务高峰。
产能周期影响消减，规模优势显现。自年年末起，公司处产能爬坡前期，盈利水平有所侵蚀，新业务的前臵投入尚未回报及网络融合调整初期存在资源重叠投放，单季度毛利率在Q1下降至7.2%。前期班次加班产能投放，顺丰车辆装载率有所下降，随着装载率提升速运业务毛利率逐渐修复，年8月时效件增速亦回升至双位数，Q3毛利率已恢复至13.5%。
五、盈利预测
5.1盈利预测
收入端根据业务进行拆分：
1）快递业务：①时效快递：公司直营模式行之有效，“天网+地网+信息网”共筑深厚护城河，年内公司调整优化客户结构，增长受限，预计未来盈利能力将恢复并有所增强，由于口径变化，陆运产品同步升级成为新一代的顺丰标快产品,预测-年增速为43%/8%/11%；②经济快递：客户结构优化推进，下沉市场有效，电商件有所增长，由于口径变化，预测增速分别为-30%/30%/25%。
2）重货运输业务：市场空间潜力尚存，处于规模化以及行业加速整合期，公司“直营+加盟”双模式并行，产品矩阵覆盖广，实现全流程、全场景服务，享受集团网络优势，“四网融通”战略进一步增强快运业务时效优势，预测-年增速为35%/27%/20%。
3）冷运及医药业务：消费者习惯改变，由传统渠道向线上迁移，公司冷仓及医药仓网建设持续加强，行业服务经验丰富，依托集团物流网络及科技底盘，未来将维持稳定增长，预计-年增速将保持15%/13%/12%。
4）同城急送：即时配送服务需求不断上升，该部分业务拆分上市后，主营业务进一步拓展，盈利能力将延续快速增长的趋势，预计-年增速将保持50%/40%/25%。
5）国际：跨境电商迅速发展，公司并购嘉里物流，嘉里环球运输网络及客户资源将利好公司国际业务，有望得到协同发展，成为公司新一业绩增长点，预计-年增速将达到13%/15%/16%。
6）供应链：依托各业务领域的完整产品矩阵及综合物流服务能力，公司持续探索端到端一站式供应链解决方案，推进顺丰丰豪及新夏晖数字化转型升级及业务增长，预计-年增速将达到90%/30%/22%。
7）其他：对公司营收影响较小，给予未来三年稳定增速25%/5%/5%。
8）嘉里物流：与顺丰产生协同，国际业务延续较高增长，预计-年增速将达到50%/8%/5%。
整体来看，预计-年公司快递量增速分别为29%、25%、21%，速运物流收入增速分别为17%、16%、16%，票均收入未来三年分别达到16.12元、14.98元、14.36元。
成本端，公司持续推动资源整合、成本精细化管理及自动化设备升级等举措，考虑到公司近期并购、鄂州机场建设及“四网融通”等多方面投入，受益于各项优化举措，预计毛利率将有所恢复，-年分别为11.6%、13.5%、14.4%。
5.2投资分析
预计公司-年EPS分别为0.88元、1.55元、2.25元，我们认为公司直营模式确保对核心资源的控制力度，“天网+地网+信息网”三网共筑核心壁垒，叠加嘉里物流资源协同、鄂州机场转运中心建设、四网融通等多项举措夯实运营底盘，多元化业务快速发展，公司盈利能力将进一步增强。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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